אופציות על מדד ת"א 25

 
מדד ת"א-25 הידוע גם בשמו מדד המעוף הוא המדד המוביל של הבורסה לניירות ערך בתל-אביב. מדד זה  כולל את 25 המניות העומדות בתנאי הסף לכניסה למדד ואשר שווי השוק שלהן הינו הגבוה ביותר בבורסה.
מדד המעו"ף מהווה נכס בסיס לאופציות מעוף הנסחרות בבורסה בתל אביב ונותן אינדיקציה לגבי כיוון הבורסה.
 
נגזרים והקשר שלהם אל מדד ת"א 25
 
נגזרים הם אופציות וחוזים עתידיים אשר ערכם נגזר מערכו של נכס אחר (נכס הבסיס). מדובר במכשירים פיננסיים המאפשרים לרוכשים ולמוכרים כאחד להגן על ההשקעה שלהם מפני ירידות או מפני עליות במדד מסוים, כולל, כמובן, מדד ת"א 25. במקרים מסוימים משמשים נגזרים אלה גם כתחליף להשקעה בנכס הבסיס עצמו. בבורסה בתל אביב נסחרות אופציות מסוגים שונים ביניהם אופציות ונילה (אופציות רגילות), אופציות רכש (Call) ואופציות מכר (Put). כל רוכש אופציה מקבל זכות (ללא התחייבות) לרכוש או למכור את נכס הבסיס (לדוגמה: מדד ת"א-25) במחיר מוסכם מראש ("מחיר המימוש") ובתאריך ידוע מראש ("מועד הפקיעה"). תמורת זכות זו על הרוכש לשלם  "פרמיה". מוכר ("כותב") אופציית  Put מתחייב לשלם לרוכש האופציה את ההפרש בין מחיר המימוש לבין השווי של נכס הבסיס ביום פקיעת האופציה, גם זאת תמורת פרמיה מסוימת. מוכר אופציית Call מתחייב, תמורת פרמיה, לשלם לרוכש האופציה את ההפרש בין שווי נכס הבסיס ביום פקיעת האופציה לבין מחיר המימוש. התשלום מתבצע במועד מימוש האופציה עצמו. במידה שההפרש שלילי – האופציה פוקעת ללא תשלום (פקיעה "מחוץ לכסף"). הרווח בעסקה עבור קונה האופציה הוא ההפסד עבור מוכר האופציה ולהפך, כלומר זהו משחק סכום אפס (ללא התחשבות בעלויות העסקה).
 
היתרון שבהשקעה מסוג זה הוא, שקונה האופציה יכול להפסיד רק את הפרמיה ששילם ולא יותר. לעומת זאת, כותבי האופציה חשופים להפסד גדול בהרבה, שהוא לפעמים אפילו מבחינה תיאורטית בלתי מוגבל. מסלקת מעו"ף, חברה-בת של הבורסה, מחויבת להשלמת העסקה כלפי קוני האופציות, ובהתאם לכך, דורשת מהמשקיעים אשר כותבים אופציות להפקיד בידי חברי הבורסה ביטחונות, על מנת להבטיח את יציבות המסלקה וחברי הבורסה.
 
סוג האופציות הנסחרות בבורסה בתל אביב הן אירופיות. אופציות אלה ניתנות למימוש רק במועד המימוש הידוע מראש. אופציות ונילה אמריקאיות, אשר נסחרות במקומות אחרים בעולם ניתנות למימוש בכל עת, גם לפני מועד התוקף שלהן.
 
מדד ת"א 25 - אופציות ומכפילים

גודל החוזה על מדד תל אביב 25 הוא המדד בנקודות כפול 100 ש"ח (100 זהו בעצם "מכפיל האופציה"). לדוגמה, כאשר המדד 1,200, גודל החוזה הוא 120,000 שקל. כלומר, במדד פקיעה של 1232 ישלם מוכר אופציית קול בעלת מחיר מימוש 1200 לקונה סכום של 3,200 ש"ח. אין זה בהכרח אומר שהמוכר הפסיד על העסקה, זה תלוי בפרמיה שהוא קיבל בעת מכירת האופציה. אם קיבל 5,000 ש"ח פרמיה על האופציה הרי שהרוויח בפקיעה 1,800 ש"ח ואם קיבל 1,200 ש"ח הרי שהפסיד 2,000 ש"ח. באותה דוגמה, מוכר אופציית פוט בעלת מחיר עם מחיר מימוש 1240 ישלם 800 ש"ח בפקיעה, ומוכר אופציית פוט בעלת מחיר מימוש 1230 לא ישלם כלום בפקיעה לרוכש האופציה.
 
 להלן כמה נתונים על אופציות מעוף - האופציות הנסחרות בבורסה בתל אביב:
 

• מועדי המימוש – בישראל מועדי המימוש של האופציות חלים מדי חודש לועזי קלנדארי.

• אורך חיי האופציות - בכל חודש נפתחת סדרה חדשה של אופציות לתקופה של 3 חודשים. לכן, בכל נקודת זמן קיימות 3 סדרות של אופציות. לרוב, רוב הסחירות הן באופציות הרלוונטיות לפקיעה במועד הקרוב יותר.

• מחירי מימוש  הקיימים למסחר נעים במרווחים של 10 נקודות (כגון ...1050,1060,1070..).

• מדד קובע למימוש ("פקיעה")  - מדד הפקיעה מחושב על פי מחיר הפתיחה של המניות הנכללות במדד ביום המסחר האחרון לפני תאריך המימוש (בד"כ יום חמישי).

• תאריך המימוש – תאריך מימוש האופציות הינו יום שישי האחרון בחודש. מועד הפקיעה (המועד הקובע למחיר נכס הבסיס למימוש סדרת האופציות לאותו החודש) הינו מחיר פתיחת מדד ת"א 25 ביום המסחר הקודם ליום שישי זה.

• אופן המימוש – מימוש הינו כספי, כלומר המוכרים, אם יצטרכו לשלם, ישלמו לקונים את ההפרש הכספי בהתאם לפקיעה -  כפי שהוסבר. כל האופציות "בתוך הכסף" ממומשות באופן אוטומטי. כל האופציות "מחוץ לכסף" פוקעות ללא תמורה. לדוגמה, אופציית Call על מחיר מימוש 1200 כאשר הפקיעה היא ב-1240 כי היא ב"תוך הכסף", אך אופציית Put 1240 תפקע ללא תמורה כי היא מ"חוץ לכסף". התמורה במימוש אופציית ה-Call תהיה (1240-1200)*100=4,000 שקל. קונה האופציה יזוכה בסכום זה ואילו כותב האופציה יחויב באותו סכום. בעולם קיימות גם אופציות בעלות אופן מימוש פיזי, שמשמעותו היא שבמקרה זה מוכר האופציה יאלץ לספק לקונה את העסקה בהתאם למחיר המימוש.

 
  דוגמאות
  

שורה	פעולה	אופציה	פקיעה	מחיר מימוש	סוג אופציה	כמות	מחיר	עמלה
1	קנייה	תא 25	אוק-11	1,150	C	2	900	10
2	מכירה	תא 25	אוק-11	1,150	C	-2	1,100	10
3	מכירה	תא 25	אוק-11	1,120	P	-2	700	10
4	קנייה	תא 25	אוק-11	1,120	P	2	300	10

 
העמודות מימין לשמאל. בשורה 1  מופיעים: קנייה,  אופציה - תא 25 לפקיעה של אוקטובר 2011 מחיר מימוש 1,150 וסוג האופציה הוא קול –C. הכמות שנקנתה היא 2 במחיר 900 ₪. העמלה היא 10 ₪ לעסקה (5 ש"ח לכל אופציה). העלות היא 2*900 + 10 =1,810 ובגלל שמדובר בחיוב בסכום הקנייה, הסכום מופיע במינוס.
 
שורה 2 היא מכירה של האופציה שנקנתה בשורה 1. בגלל שמדובר במכירה, הכמות מופיעה במינוס ואילו התמורה שהיא זיכוי מהמכירה, מופיעה בפלוס של 2,190 ₪. 2 העסקות סוגרות זו את זו והרווח הוא 2,190 מינוס 1,810 = 380 ₪.  
 
שורה 3  היא מכירה של אופצית פוט. התמורה היא 1,390 ₪.
 
העסקה בשורה 4 היא קנייה של האופציה שנמכרה בשורה 3. כלומר, המכירה קדמה לקנייה והתשלום הוא מינוס 610 ₪. עסקות 3 ו-4 סוגרות זו את זו והרווח הוא 1,390 מינוס 610 = 780 ₪.  
 
 
גידורים ואסטרטגיות
 
במידה שהשוק הולך נגד כותבי האופציה, הם חשופים להפסדים גדולים. מאז שנת 2008 היתה בשווקים תנודתיות גדולה של ירידות ועליות, אך עוצמתן של הירידות היתה גדולה יותר. אחת האפשרויות שעומדת בפני כותבי האופציות היא לגדר כתיבת אופציות Put ולמזער את הסיכון. לדוגמה: כתיבת אופציית Put 1200 וקניית אופציית Put 1150. החשיפה כאן מוגבלת ל-5,000 שקל לכל אופציה שנכתבה (1200-1150)*100, וזאת לעומת חשיפה גבוהה בהרבה במידה שהשוק ימשיך לרדת. ברור שהפרמיה שתתקבל מקניית ההגנה תהיה נמוכה מהפרמיה שתתקבל מכתיבת האופציה על 1200.  
באמצעות שילוב של קנייה ומכירה יכולים סוחרי האופציות ליצור אסטרטגיות שונות למצבי שוק שונים (עולים, יורדים או מדשדשים) וכן לגדר את הסיכון באופן מדויק וידוע מראש.
 
תמחור האופציות לפני מועד הפקיעה
 
ככלל, מחיר האופציה לפני הפקיעה מורכב מ"ערך פנימי" ומ"ערך של זמן". הערך הפנימי הוא שווי האופציה במועד הפקיעה והיתרה היא ערך הזמן, שמבטא, בעצם, את האפשרות לשינויים עד למועד הפקיעה. לצורך הדוגמה, אם מחיר נכס הבסיס (ה"ספוט") הינו 1,010 ואופציית רכש בעלת מחיר מימוש של 1,000 שווה 1,900 ₪, הרי שהערך הפנימי הינו 1,000 וערך הזמן הינו 900 ₪. אם נכס הבסיס ישאר במחירו עד מועד הפקיעה הרי שמחירו בפקיעה יהיה 1,000 ₪.
 
מחירי פרמיות האופציות לפני מועד הפקיעה מורכבות ממספר אלמנטים עיקרים:

1. מחיר המימוש – ככל שהוא גבוה יותר מחירי אופציות ה-Call יהיו נמוכים יותר ומחירי אופציות ה-Put יהיו גבוהים יותר. לדוגמה, מחיר אופציית Call בעלת מחיר מימוש 1100 גבוה מ-1110 ולהפך עבור אופציית Put.
2. מחיר נכס הבסיס ("הספוט") – ככל שמחיר נכס הבסיס עולה,  אופציות ה-Call מתייקרות בדרך כלל ואופציות  ה-Put נהיות זולות יותר . אבל, זהו אינו האלמנט היחידי המשפיע על המחיר ולעיתים אלמנטים אחרים שמצויינים בסעיפים הבאים יכולים להשפיע מנגד.
3. סטיית התקן – סטיית התקן היא רמת התנודתיות של נכס הבסיס, שהיא בעצם רמת הפחד בשוק. ככל שסטיית התקן גבוהה יותר כך הפרמיות שנאלצים הקונים לשלם למוכרים תהיינה  גדולות יותר (עבור אופציות Call ו- Put גם יחד).
4. ריבית חסרת סיכון – ככל שעלותן של אופציות ה-Call גבוהה יותר ועלותן של אופציות ה-Put  נמוכה יותר ולהפך. הסיבה לכך נעוצה בריבית חסרת סיכון האלטרנטיבית להשקעה מנכס הבסיס שאותה יפסיד רוכש נכס הבסיס אם יקנה.
5. זמן לפדיון – לרוב מחירי האופציות, ובפרט מחיריהן של אופציות מחוץ לכסף, הולכים ויורדים ככל שמתקרב הזמן לפקיעה, שכן פרמיית הזמן הולכת ומתקצרת. במידה שלא מתרחש שינוי מהותי בנכס הבסיס עד לפקיעה, מוכרי האופציות נהנים מתופעה הקרויה בשם "שחיקה" במחירי האופציות. את אותה שחיקה "משלמים" על פני זמן, כמובן, קוני האופציות.
6. דיבידנדים – בנכסים אשר מחלקים דיבידנדים יש השפעה על מחירי האופציות בהתאם לדיבידנד שמשולם.

פרט לסטיית התקן, חמשת האלמנטים שצוינו הם לרוב נתונים ידועים, על אף שגם הם משתנים לפעמים בתוך פרקי זמן קצרים מאוד. האלמנט היחידי שנגזר כתוצאה מהמסחר עצמו באופציות הוא סטיית התקן, שהיא בעצם נגזר של רמת הפחד בשוק וכתוצאה מעודף ביקוש (של קוני אופציות) או עודף היצע (של מוכרי אופציות) ומשתנה לפעמים גם הוא בפרקי זמן קצרים מאוד. לדוגמה, עלית מחיר של אופציית CALL ו\או אופציית PUT כאשר יתר הפרמטרים (סעיפים 2,4,5,6 וכן סעיף 1 שתמיד נשאר קבוע) נותרו קבועים תוסבר על ידי עליה בסטייה הגלומה במחירי האופציות ולהפך.
 
אסטרטגיות מורכבות

לאור מורכבות המחירים של האופציות השונות, סוחרי אופציות מתקדמים מבצעים לפעמים אסטרטגיות מסחר לא במטרה להמר על מגמה בנכס הבסיס אלא במטרה להניב רווח כתוצאה משינויים שונים במגמת סטיית התקן, בערך הזמן או בעקום סטיות התקן ("הסקיו") שלפיו מתומחרות האופציות. סוחרים מתקדמים  משלבים לעיתים כמה אסטרטגיות יחד, על מנת ליצור אסטרטגיה כוללת שהינה דינאמית ומושפעת מהשינויים בכלל הפרמטרים שצוינו עד כה.
 
סיכונים בעסקאות באופציות

עסקאות באופציות מוגדרות על פי החוק לני"ע בישראל כ"עסקאות בעלות סיכון מיוחד". זאת משום שתנודות חריפות בנכס הבסיס (מדד תל אביב 25) יכולות ליצור תנודות חריפות הרבה יותר באופציות על נכס זה והן אינן מתאימות למשקיע אשר אינו מוכן להיות חשוף לתנודות אלה, בפרט כאשר האסטרטגיות הן "עירומות" (כאשר נמכרת אופציה ללא גידור). עם זאת, רמת הסיכון באופציות יכולה להיות מותאמת למשקיעים ברמות סיכון שונות.